Forward ve Futures Farkı

İki tüccar düşün. İkisi de altı ay sonra teslim edilecek bir kargo bakırın fiyatını bugünden sabitlemek istiyor. Birincisi karşı tarafla telefonda anlaşıp tek bir kağıda imza atıyor, fiyatı yazıyor, tarihi yazıyor ve altı ay boyunca o kağıda bir daha dönüp bakmıyor. İkincisi ise borsada standart bir kontrat alıyor ve o günden itibaren her akşam hesabına bakmak zorunda kalıyor, çünkü fiyat her gün oynadıkça borsa ona ya para yatırıyor ya da ondan para istiyor. İlk yola forward, ikincisine futures diyoruz. İkisi de aynı amacı güder, geleceğin fiyatını bugünden kilitler. Ama kilidin nasıl tuttuğu, hangi anda nakit el değiştirdiği ve sıkıştığında kimin kapına geleceği taban tabana ayrışır. Bu fark kulağa teknik bir ayrıntı gibi gelir, oysa kariyer bitirir, şirket batırır.

İkisini ayıran çizgi aslında tek bir soruda toplanır. Kazancını ne zaman görürsün, zararını ne zaman ödersin. Forward bu soruya bir kerede vade sonunda diye yanıt verir. Futures ise her gün biraz diye. Bütün diğer farklar, teminat, karşı taraf riski, standartlaşma, hep bu zamanlama farkından dallanıp budaklanır. O yüzden önce zamanlamayı oturtmak gerekir.

Forward, iki tarafın el sıkışması

Forward en sade haliyle iki tarafın kendi aralarında kurduğu bir anlaşmaya dayanır. Tezgah üstü dediğimiz, yani borsanın dışında, doğrudan alıcıyla satıcı arasında bağlanan bir sözleşme. İçine ne yazarsan o geçerli olur. Teslim tarihini günü gününe seçersin, miktarı tam istediğin kadar yazarsın, teslim yerini limanına kadar belirlersin, malın kalitesini virgülüne kadar tanımlarsın. Karşındaki taraf kabul ettiği sürece sözleşme tamamen sana göre dikilir.

Bu esneklik forwardın en güzel yanını oluşturur. Bir un fabrikası tam üç bin ton belirli bir cins buğdayı, belirli bir tarihte, kendi deposuna teslim almak istiyorsa, forward bunu noktasına kadar karşılar. Hiçbir standart kalıba sıkışmaz. Sanayicinin gerçek ihtiyacı neyse, sözleşme onu birebir örter.

Forwardda nakit vade sonuna kadar hiç kıpırdamaz. Aradan altı ay geçer, fiyat tepetaklak olur, sen hiçbir şey ödemezsin ve hiçbir şey almazsın. Hesaplaşma sadece bir kez, teslim gününde olur. O gün anlaşılan fiyat ile o günkü piyasa fiyatı arasındaki fark el değiştirir ya da mal teslim edilip parası ödenir. Yani forward altı ay boyunca uyur, sadece son gün uyanır.

Futures, borsanın standart kalıbı

Futures ise aynı fikri borsada standartlaştırarak sunar. Burada hiçbir şeyi sen dikemezsin, her şey baştan kalıba dökülür. Kontrat büyüklüğü sabit kalır, mesela bir kontrat tam olarak belli bir miktarı temsil eder. Teslim tarihleri sadece borsanın açtığı belirli aylara düşer, araya kendi tarihini sıkıştıramazsın. Malın kalitesini, teslim noktalarını, hepsini borsa önceden tanımlar. Sen sadece kaç kontrat alıp satacağını seçersin, gerisi hazır gelir.

İlk bakışta bu standartlaşma bir kısıt gibi görünür. Tam istediğin miktarı ya da tam istediğin tarihi bulamayabilirsin. Ama bu kalıp sayesinde kontratlar birbirinin tıpatıp aynısı olur ve aynı olunca da kolayca alınıp satılır. Binlerce kişi aynı standart kontratı işlediği için piyasa derinleşir, alıcı bulmak ya da pozisyondan çıkmak saniyeler sürer. Forwardda bir alıcı bulmak için aylarca uğraşırken, futuresta tek tıkla pozisyondan çıkarsın.

İşte asıl ayrım burada başlar. Futuresta nakit her gün hareket eder. Buna günlük mark-to-market, yani piyasaya göre değerleme diyoruz. Her işlem gününün sonunda borsa senin pozisyonunu o günkü kapanış fiyatından yeniden değerler. Lehine oynadıysa kazancını hesabına o akşam yatırır. Aleyhine oynadıysa zararını o akşam hesabından çeker. Forwardın altı ay beklettiği o tek hesaplaşma, futuresta yüz yirmi parçaya bölünüp her güne dağıtılır.

Teminat ve günlük hesaplaşma

Futuresın günlük hesaplaşması teminat dediğimiz mekanizma üzerinden döner. Pozisyon açarken borsaya bir başlangıç teminatı yatırırsın, bu rakam kontratın toplam değerinin küçük bir yüzdesine denk gelir, çoğu zaman yüzde 5 ile yüzde 15 arasında gezer. Bu para bir tür güvence akçesi olarak bekler, sen sözünden cayarsan zararı karşılasın diye orada durur.

Her akşam zarar yazdıkça bu teminat erir. Belirli bir alt sınırın altına indiğinde borsa kapına dayanır ve teminatı tekrar doldurmanı ister. Buna teminat tamamlama çağrısı, piyasadaki adıyla margin call diyoruz. O parayı ertesi sabaha kadar yatırmazsan borsa pozisyonunu zorla kapatır. Yani futures sürekli nakit ister, fiyat aleyhine her kıpırdadığında elini cebine atmanı bekler.

Forwardda böyle bir mekanizma işlemez. Teminat genelde istenmez ya da iki taraf güveniyorsa hiç konulmaz. Kimse her akşam senden para istemez. Bu bir rahatlık gibi görünür, çünkü altı ay boyunca nakit derdine düşmezsin. Ama bu rahatlığın görünmeyen bir bedeli karşı taraf riski denen yerde pusuda bekler.

Karşı taraf riski, asıl ayrım

Şimdi en kritik farka geldik. Forwardda sen doğrudan karşındaki tarafa güvenirsin. Anlaşmayı yaptığın firma vade sonunda iflas ederse, batarsa, sözünden cayarsa, elinde sadece bir kağıt kalır ve o kağıttan parayı tahsil etmek için belki yıllarca mahkeme kapısı aşındırırsın. Forwardın bütün riski o tek karşı tarafın ödeme gücüne asılı kalır. Ona güvenmiyorsan, sözleşme ne kadar kusursuz yazılmış olursa olsun bir işe yaramaz.

Futuresta ise araya takas merkezi denen bir kurum girer. Sen aslında karşındaki kişiyle değil, bu merkezle muhatap olursun. Takas merkezi her alıcının satıcısı, her satıcının alıcısı gibi davranır ve ortadaki bütün sözlerin garantörü olur. Karşı taraf batarsa bu seni hiç ilgilendirmez, takas merkezi devreye girip yükümlülüğü üstlenir. İşte futuresın günlük teminat çağrıları tam da bu garantiyi mümkün kılar. Zararlar her gün tahsil edildiği için ortada birikmiş, ödenmemiş bir borç dağı oluşmaz. Herkes günü gününe ödeştiği için sistem ayakta kalır.

Bu yüzden ikisi arasındaki seçim aslında bir takasa benzer. Forward sana esneklik ve nakit rahatlığı verir ama karşı taraf riskini sırtına yükler. Futures seni karşı taraf riskinden kurtarır ama bunun karşılığında her gün nakit ister ve standart kalıba mahkum eder.

Hangisi ne zaman işine yarar

Peki hangisini ne zaman seçeceksin. Cevap çoğu zaman senin kim olduğuna ve neye ihtiyaç duyduğuna göre değişir. Gerçek mal alıp satan, fiziksel teslim derdi olan bir sanayici çoğu zaman forwarda yönelir. Çünkü onun ihtiyacı çok kendine özgü biçim alır, tam o tarih, tam o miktar, tam o kalite. Standart bir borsa kontratı bu ihtiyacı tam karşılayamaz ve üstüne her gün teminat derdiyle uğraşmak işini zorlaştırır.

Spekülatör, fon yöneticisi ya da kısa vadeli pozisyon alan bir tüccar ise neredeyse her zaman futurese koşar. Ona likidite gerekir, anında girip çıkabilmek ister, karşı taraf riskiyle uğraşmak istemez. Standart kontratın sağladığı o derin piyasa, onun için forwardın esnekliğinden çok daha fazla ağırlık taşır. Pozisyondan saniyeler içinde çıkabilmek, ona dünyanın en rahat işi gibi gelir.

Burada akılda tutulması gereken incelik şu. Futuresın günlük nakit akışı bir avantaj gibi de görünebilir, çünkü kazancını beklemeden cebine alırsın. Ama aynı mekanizma zarardayken bir kabusa döner, çünkü daha vade gelmeden, daha malı teslim almadan, bugünden nakit ödemen istenir. Forwardın sessizliği ise tam tersi yönde çalışır. Kazancını da zararını da sona saklar, seni gün içindeki gürültüden korur ama karşı tarafın o güne sağ çıkacağına dair bir bahse zorlar.

Küçük bir örnek hesap

Sayılarla bakınca fark netleşir. Diyelim iki tüccar da altı ay sonrası için bakırı tonu 9.000 dolardan kilitledi. Biri forward, biri futures kullandı. Aradan üç ay geçti ve bakır tonu 8.400 dolara, yani 600 dolar düştü. İkisi de uzun pozisyonda olduğu için ikisi de zararda. Ama zararı yaşama biçimleri bambaşka.

Forward kullanan tüccar üç ay boyunca tek kuruş ödemedi, zararını kağıt üzerinde taşıdı. Futures kullanan ise yüz ton için altmış bin dolarlık nakdi çoktan masaya koymak zorunda kaldı. Eğer bu para elinde yoksa, fiyat sonradan toparlasa bile pozisyonu zorla kapatılır ve haklı çıkacağı günü göremeden oyundan atılır. İşte iki aracın temel farkı bu tabloda kendini ele verir.

Piyasa hafızası. 1993 yılında Alman sanayi devi Metallgesellschaft'in Amerikan kolu, müşterilerine yıllara yayılan uzun vadeli sabit fiyatlı akaryakıt sözü verdi ve bu uzun yükümlülüğü kısa vadeli futures kontratlarıyla örtmeye çalıştı. Petrol fiyatı düşünce futures tarafı her gün teminat çağrısı yağdırdı ve şirket yaklaşık 1,3 milyar dolar nakit yaktı. Oysa kazancı yıllara yayılan müşteri sözleşmelerinde, henüz cebe girmemiş halde duruyordu. Günlük ödeşen futures ile vade sonunu bekleyen uzun yükümlülük arasındaki bu nakit akışı uyumsuzluğu, iki aracın temel farkını ders kitaplarına taşıdı.

Aynı amaç, iki ayrı karakter

Sonuçta forward ile futures, geleceğin fiyatını kilitleme fikrini iki ayrı karaktere büründürür. Forward sakin, esnek ve sessiz davranır, sona kadar bekler ama güvenini tek bir tarafa yatırır. Futures disiplinli, likit ve garantili çalışır ama her gün hesap sorar ve seni standart bir kalıba sokar. Birinin gücü tam diğerinin zayıf noktasına denk düşer.

Bir emtia piyasasına bakarken hangi aracın kullanıldığını görmek, oradaki nakit akışının nasıl döneceğini de söyler. Uzun vadeli, özel, fiziksel teslimli işlerin arkasında çoğu zaman forward yatar. Hızlı, likit, spekülatif hareketin arkasında ise futures. İkisini ayıran o tek soru, yani kazancını ne zaman görüp zararını ne zaman ödeyeceğin, aslında bütün hikayeyi tek cümlede özetler. Metallgesellschaft'in öğrettiği gibi, doğru aracı seçmek bazen haklı olmaktan çok hayatta kalmaya bakar.