Emtia Opsiyonu (Call/Put)

Düşün ki bir evi beğendin ama henüz alıp almayacağına karar veremedin. Satıcıya gidip şöyle bir anlaşma yapıyorsun. Sana üç ay süre tanıyacak, bu süre boyunca evi bugünkü fiyattan alma hakkını bana sat diyorsun. Karşılığında küçük bir kapora bırakıyorsun. Eğer üç ay içinde fiyatlar uçarsa, sen yine eski düşük fiyattan almaya hak sahibisin, kazanç senin. Eğer fiyatlar düşerse ya da evden vazgeçersen, anlaşmayı çöpe atarsın, sadece o kaporayı kaybedersin, başka hiçbir yükümlülüğün kalmaz. İşte emtia opsiyonu da tam olarak böyle çalışır. Sadece evin yerine petrol, buğday, bakır ya da doğal gaz koyarsın.

Opsiyonu vadeli kontrattan ayıran can alıcı nokta bu örnekte saklı. Vadeli kontrat seni bir tarafa mecbur bırakır, sözleşmeyi imzaladıysan teslim alırsın ya da teslim edersin. Opsiyon ise sana bir hak verir ama hiçbir yükümlülük yüklemez. İstersen kullanırsın, işine gelmezse bırakırsın. Bu küçük fark, opsiyonu emtia dünyasının en esnek sigorta poliçesine dönüştürür.

Call ve put, iki temel hak

Opsiyonun iki ana türü var ve ikisi de birer hak satar. Alım hakkına call deniyor. Call sahibi, belli bir fiyattan o emtiayı satın alma hakkını cebine koyar. Fiyat yukarı fırlarsa eski düşük fiyattan alır, aradaki farkı kazanır. Yani call, fiyat artışına karşı bir bilet.

Satım hakkına ise put deniyor. Put sahibi, belli bir fiyattan o emtiayı satma hakkını alır. Fiyat çakılırsa o yüksek fiyattan satmaya devam eder, çöküşten korunur. Put, fiyat düşüşüne karşı bir kalkan.

Anlaşmadaki o sabit fiyata kullanım fiyatı diyoruz. Hakkı kullanabileceğin son güne vade tarihi denir. Hakkın karşılığında peşin ödediğin bedele de prim adı veriliyor. Prim, evdeki örnekteki kaporanın ta kendisi. Bir kez ödersin, geri istemezsin, ama karşılığında o hakkı satın almış olursun. Bu üç kavramı, yani kullanım fiyatını, vadeyi ve primi anladığında opsiyonun yüzde sekseni çözülmüş sayılır.

Hak var, mecburiyet yok

Opsiyonun ruhu bu cümlede yatıyor. Hakkı satın alan taraf asla zarara mahkum olmaz. Elindeki en kötü ihtimal, ödediği primi kaybetmek. Fiyat onun beklediği yöne gitmezse opsiyonu kullanmaz, kapora yanar, hikaye biter. Ama fiyat lehine giderse kazancın bir sınırı kalmaz.

Bu asimetri opsiyonu büyüleyici kılar. Sınırlı zarar, sınırsız ya da çok geniş kazanç potansiyeli. Tıpkı bir sigorta gibi düşün. Eve sigorta yaptırırsın, yangın çıkmazsa primin yanar ama bu senin için bir zafer sayılır, evin sapasağlam duruyor. Yangın çıkarsa sigorta devreye girer, primin yüzlerce katını geri alırsın. Opsiyon da emtia fiyatına yaptırdığın bir sigorta poliçesi gibi çalışır.

İşin diğer yüzünde primi cebe atan satıcı durur. O, hakkı satar ve karşılığında peşin parayı alır. Onun kazancı primle sınırlı, riski ise alıcının tam tersi. Bu yüzden opsiyon satmak ayrı bir disiplin, ayrı bir cesaret işi. Ama hakkı satın alan taraf için tablo gayet rahat. Ödediğin bedeli baştan bilirsin, ötesinde tek kuruş borçlanmazsın.

Üreticinin put ile kurduğu taban

Şimdi sahaya inelim, çünkü opsiyonun asıl gücü gerçek üreticilerin elinde parlar. Bir petrol şirketi ya da bir bakır madeni düşün. Bunlar malı toprağın altından çıkarıyor ve fiyatın düşmesinden ödü kopuyor. Fiyat çakılırsa bütçeleri allak bullak olur.

İşte burada put devreye girer. Üretici put satın alır, yani malını belli bir fiyattan satma hakkını cebine koyar. Diyelim ki bir petrolcü varil başına altmış dolardan satma hakkı aldı. Fiyat kırk dolara çökerse ne olur? Hiç dert etmez, çünkü elindeki put ona hala altmış dolardan satma hakkı veriyor. Put, üreticinin altına bir fiyat tabanı çakar.

Bu tabanın en güzel tarafı, yukarısını kapatmaması. Fiyat seksen dolara fırlarsa üretici putunu bir kenara bırakır, malını seksen dolardan piyasaya satar. Sadece ödediği prim yanmış olur. Yani put, üreticiyi düşüşe karşı korurken yükselişin tadından mahrum bırakmaz. Tam da bu yüzden madenciler, çiftçiler ve enerji şirketleri her yıl gelirlerinin bir kısmını put primine ayırır. Bu, uykularını rahat uyutan bir maliyet kalemi.

Tüketicinin call ile kurduğu tavan

Madalyonun öteki yüzünde fiyatın yükselmesinden korkan taraf var. Bir havayolu şirketi, bir gübre üreticisi ya da büyük bir fırın zinciri düşün. Bunlar emtiayı satın alıyor, fiyat fırlarsa maliyetleri uçar.

Onların kalkanı call. Tüketici call satın alır, yani malı belli bir fiyattan alma hakkını cebe koyar. Bir havayolu, jet yakıtını ton başına belli bir fiyattan alma hakkı aldıysa, yakıt fiyatı tavan yapsa bile o eski uygun fiyattan almaya devam eder. Call, tüketicinin üstüne bir fiyat tavanı çakar.

Burada da simetrik bir güzellik var. Eğer fiyatlar düşerse tüketici callını kullanmaz, malı ucuzlamış piyasadan alır, sadece prim yanar. Yani call sahibi maliyetinin yukarısını kilitlerken, fiyat düşerse bu ucuzluktan da faydalanır. Üreticinin putu nasıl bir taban kuruyorsa, tüketicinin callı da öyle bir tavan kurar. İkisi birlikte düşünüldüğünde opsiyon piyasasının neden bu kadar geniş bir kesime hitap ettiği anlaşılır. Herkes kendi korktuğu yöne karşı bir poliçe yaptırır.

Vadeliden farkı neden önemli

Opsiyonu vadeli kontrattan ayıran çizgi sürekli vurgulanmayı hak ediyor, çünkü kafa karışıklığı çoğu zaman buradan doğar. Vadeli kontrat iki tarafı da bağlar. Petrolü yetmiş dolardan almak üzere vadeli imzaladıysan, fiyat elliye düşse bile yetmiş dolardan almak zorundasın. Korunma sağlar ama esnekliği kalmaz, kötü senaryoda acı çekersin.

Opsiyon ise tek taraflı çalışır. Sadece işine gelirse kullanırsın. Bu esnekliğin bedeli prim. Vadeli kontrata girmek genelde peşin para istemez, sadece teminat yatırırsın. Opsiyonda ise hakkı baştan satın aldığın için prim ödersin. Yani opsiyon, vadelinin sunmadığı bir lüksü satar, fikir değiştirme özgürlüğünü.

Bu yüzden bir üretici şöyle bir tercih yapar. Vadeli ile satarsam fiyatı kesin kilitlerim ama yükseliş olursa kaçırırım. Put ile korunursam tabanı garantilerim, yükseliş olursa da yakalarım, karşılığında prim öderim. İkisi arasındaki seçim, o günkü prim seviyesine ve şirketin risk iştahına bağlı kalır. Akıllı bir hazine masası çoğu zaman ikisini harmanlar.

Prim tam olarak neyi fiyatlar

Primin büyüklüğü rastgele belirlenmez, içinde birkaç katman saklar. Birincisi, opsiyonun şu an ne kadar kazançta olduğu. Kullanım fiyatı piyasanın çok altındaki bir call doğal olarak pahalı kalır, çünkü neredeyse hazır kazanç taşır. İkincisi ve çoğu zaman daha belirleyici olanı, vadeye kalan süre. Vade ne kadar uzunsa, fiyatın o yöne gitmesi için o kadar çok şans doğar, prim de o kadar şişer. Zaman, opsiyon alıcısının dostu.

Üçüncü ve en kritik katman oynaklık. Piyasa ne kadar çalkantılıysa, fiyatın sert hareket etme ihtimali o kadar artar, bu da opsiyonu pahalandırır. Sakin bir piyasada primler ucuzlar, panik dönemlerinde tavan yapar. Bu yüzden tecrübeli bir göz prime bakarak piyasanın korku seviyesini bile okuyabilir. Yüksek prim, herkesin tedirgin olduğunu fısıldar.

Küçük bir hesapla somutlaştıralım. Bir havayolu, varil başına seksen dolar kullanım fiyatlı bir call alıyor ve bunun için varil başına dört dolar prim ödüyor.

Tabloda görülen şey opsiyonun tüm mantığını özetler. Petrol yüze fırlasa bile havayolunun efektif maliyeti seksen dört dolarda kalır, tavan tutar. Fiyat yetmişe düşerse call atılır, dört dolar prim yanar ama şirket ucuz petrolden faydalanır. Dört dolarlık prim, yüz dolarlık bir şoka karşı ödenen sigorta bedeli olur.

Piyasa hafızasından bir ders

Piyasa hafızası. 2008 yazında petrol varil başına yüz kırk yedi dolara fırlarken Southwest Airlines, önceki yıllarda kurduğu akıllı yakıt korunma programı sayesinde rakiplerinden ayrıştı. Şirket, daha fiyatlar düşükken call opsiyonları ve swap anlaşmalarıyla yakıtının büyük kısmını ucuz fiyattan kilitlemişti. Petrol tavan yaparken Southwest yakıtını çok daha düşük efektif fiyattan alırken, korunmasız rakipler tam fiyatı ödedi. Aradaki fark milyarlarca dolarlık tasarrufa dönüştü ve bu hedge programı işletme ders kitaplarına girdi.

O dönem Southwest'in yaptığı şey aslında bu yazıda anlatılan tüketici mantığının saf uygulamasıydı. Şirket fiyatın yükseleceğini bilmiyordu, sadece yükselme ihtimaline karşı bir tavan satın aldı. Prim ödedi, esnekliğini korudu ve fırtına koptuğunda kalkanın altında oturdu. Diğer havayolları yakıt faturasıyla boğuşurken Southwest uçaklarını uygun maliyetle uçurmaya devam etti. Opsiyonun gücü tam da burada, gelecek bilinmezken bilinmezliğin maliyetini baştan satın almakta.

Akılda kalanlar

Emtia opsiyonunu tek bir cümleye sıkıştırmak gerekirse şöyle düşünebilirsin. Bir fiyatı değil, o fiyattan alma ya da satma hakkını satın alırsın. Call yükselişe karşı, put düşüşe karşı korur. Üretici put ile gelirine taban çakar, tüketici call ile maliyetine tavan koyar. İkisi de prim öder ve karşılığında fikir değiştirme özgürlüğünü satın alır.

Vadeliden ayıran çizgi keskin. Vadeli seni mecbur bırakır, opsiyon ise sadece hak verir. Prim ise zaman, oynaklık ve mevcut kazanç seviyesinin bileşkesi olarak fiyatın belirsizliğini paraya çevirir. Sahayı tanıyan bir yönetici fiyatın yönünü tahmin etmeye uğraşmaz, bunun yerine korktuğu yöne karşı bir poliçe yaptırır ve gecenin uykusunu o poliçeyle satın alır. Southwest'in 2008'de yaptığı tam olarak buydu, opsiyon da herkese aynı kapıyı aralar.