EFRP (İlişkili Pozisyon Takası)

Diyelim ki bir rafineri işletiyorsun ve aylar önce ham petrol vadelisinden koca bir alım pozisyonu açtın, çünkü fiyatın yükseleceğinden korkuyordun. Şimdi teslim ayı yaklaştı, gerçekten de tankerlere fiziki ham petrol almak istiyorsun. Elinde iki ayrı şey var. Bir tarafta borsadaki kağıt pozisyonun duruyor, öbür tarafta gerçek malı satacak bir tedarikçiyle anlaşman. Bunları nasıl birleştireceksin? İşte tam bu noktada devreye giren mekanizmanın adı EFRP. Açılımı borsa ile ilişkili pozisyon takası anlamına gelir ve aslında tek bir işlem değil, bir aile adı taşır. Bu ailenin yaptığı iş şu. Elindeki vadeli pozisyonu, onunla ilişkili başka bir varlıkla, yani gerçek bir malla, bir swapla ya da başka bir türevle, borsanın anonim ekranı dışında doğrudan bir karşı tarafla takas etmen. Kağıttaki pozisyon kapanır, yerine gerçek dünyadaki karşılığı geçer, iki bacak tek hamlede yer değiştirir.

İsmindeki ilişkili kelimesi meselenin kalbini anlatır. Burada havadan iki taraf buluşup rastgele bir şey takas etmiyor. Vadeli pozisyonun karşısına, onunla ekonomik olarak bağlı, fiyatı aynı emtiaya yaslanan bir varlık konuyor. Kağıttaki bakır pozisyonunu gerçek bakır kütükleriyle, kağıttaki petrol pozisyonunu fiziki ham petrolle eşliyorsun. İki şey birbirinin yansıması olduğu için takas mantıklı oluyor, biri sönerken öbürü doğuyor.

EFRP neden bir aile adı

Önce şu çatıyı oturtalım, çünkü EFRP tek başına bir işlem değil, altında üç farklı türü barındıran bir şemsiye sayılır. Üçü de aynı temel fikirden, vadeliyi ilişkili bir pozisyonla borsa dışında takas etme fikrinden beslenir, ama karşı bacakta ne durduğuna göre ayrışır.

Birincisi EFP. Bunun açılımı fizikiyle takas demek. Burada vadeli pozisyonun karşısına gerçek bir mal konur. Rafineri örneğindeki gibi, kağıttaki petrol alım pozisyonunu kapatıp yerine tankerdeki gerçek ham petrolü alırsın. Şemsiyenin en eski ve en çok kullanılan türü olarak EFP öne çıkar, çünkü fiziki teslimle uğraşan herkes er ya da geç bu köprüye ihtiyaç duyar.

İkincisi EFS. Bu da swapla takas anlamına gelir. Burada karşı bacakta gerçek mal değil, bir swap sözleşmesi durur. Tezgah üstü piyasada bir swap pozisyonu taşıyan bir oyuncu, bunu borsadaki standart vadeli pozisyonuyla takas eder. Üçüncüsü EFR, yani riskle takas. Bunun karşı bacağında swap dışında başka bir türev, mesela bir opsiyon ya da forward durur. EFS ve EFR çoğu zaman tek nefeste anılır, çünkü ikisi de kağıt bir türevi başka bir kağıt pozisyonuyla değiştirir.

Vadeliyi gerçek malla eşlemek

Şimdi en somut türün, yani EFP'nin mekaniğine inelim, çünkü bütün ailenin mantığı orada en net görünür. Bir tarafta borsada açık duran vadeli pozisyonun var, öbür tarafta gerçek malın el değiştireceği bir anlaşma. EFP bu ikisini tek bir takasta birleştirir.

İşleyiş şöyle yürür. Vadeli pozisyonu alıcı olan taraf ile satıcı olan taraf birbirini bulur. Aralarında anlaşırlar ki, kağıttaki vadeli pozisyon el değiştirsin ve aynı anda gerçek mal da ters yönde el değiştirsin. Yani vadelide alıcı olan, fiziki malı teslim alır, vadelide satıcı olan fiziki malı teslim eder. Kağıt pozisyon bir taraftan öbürüne geçerken, gerçek mal ters yönde akar. İki bacak birbirine kenetlenir.

Bunun güzelliği, fiziki teslimin borsanın standart teslim sürecine sıkışmadan, tarafların kendi koşullarında yapılabilmesi. Borsanın teslim noktası, teslim tarihi, kalite şartı taraflara uymayabilir. EFP ile gerçek malı kendi limanlarında, kendi tarihlerinde, kendi kalite anlaşmalarıyla devrederler, kağıt pozisyonu da bu fiziki anlaşmanın üstüne oturturlar. Borsanın katı teslim kalıbına mahkum kalmazlar.

Kağıt ile fizikiyi birbirine bağlayan köprü

Buraya kadar mekaniği gördük ama asıl meselenin neden bu kadar önemli olduğunu kavramak için bir adım geri çekilmek gerekir. Emtia dünyası aslında iki ayrı katmandan oluşur. Üstte kağıt piyasa durur, yani borsadaki vadeli kontratlar, swaplar, türevler. Altta gerçek piyasa durur, yani limanlarda, depolarda, tankerlerde el değiştiren fiziki mal. Bu iki katman çoğu zaman ayrı dünyalar gibi işler.

Hedge yapan bir oyuncu genelde önce kağıt katmanda korunur. Fiyat riskinden çekindiği için borsada vadeli pozisyon açar, fiyatı kilitler. Ama günün sonunda onun asıl işi gerçek malla, yani alt katmanla. Bir noktada kağıttaki korumayı bırakıp gerçek mala geçmesi gerekir. İşte iki katman arasında geçişi sağlayan asansör görevini EFRP üstlenir.

EFRP olmasa bu geçiş kabataslak ve riskli olurdu. Oyuncu kağıt pozisyonunu borsada ayrı bir işlemle kapatır, sonra gerçek malı bambaşka bir kanaldan ayrı bir işlemle alırdı. İki işlem arasında zaman geçer, fiyat oynar, açıkta kalırdı. EFRP iki bacağı tek pakette eşlediği için bu açığı kapatır. Kağıt sönerken fiziki doğar, arada boşluk kalmaz. Bu yüzden EFRP kuru bir teknik detay değil, kağıt ile gerçek arasındaki kritik köprü sayılır.

Piyasa hafızası. Vadeli pozisyonunu fiziki malla, swapla ya da başka bir türevle borsa dışında takas etme imkanı veren EFRP işlemleri, kağıt piyasayla fiziki piyasayı birbirine bağlayan kritik bir köprü oldu. Rafineriler, tüccarlar ve üreticiler önce borsada vadeli pozisyon açıp fiyatı kilitledi, sonra teslim yaklaşınca o kağıt pozisyonunu gerçek mala ya da ilişkili bir türeve tek hamlede çevirdi. Böylece korunma ile gerçek alışveriş arasında açık bırakmadan, iki ayrı dünyayı tek bir takasta buluşturdular.

Hedge'i gerçeğe dönüştürmek

EFRP'nin en sık karşımıza çıktığı yer, bir korunma pozisyonunun fiziki gerçeğe dönüştürülmesi. Bunu somut bir hikayeyle görelim, çünkü kavram ancak sahada anlam kazanır.

Bir tahıl tüccarı düşün. Aylar önce mısır alacağını biliyor ama fiyatın yükselmesinden korkuyor. Bugünden korunmak için borsada mısır vadelisinden alım pozisyonu açar, fiyatı bugünün seviyesine kilitler. Aradan zaman geçer, hasat gelir, tüccarın artık gerçek mısıra ihtiyacı var. Bir çiftçiyle ya da bir kooperatifle gerçek mısır için anlaşır.

İşte tam burada EFP devreye girer. Tüccarın kağıttaki alım pozisyonu ile çiftçinin sattığı gerçek mısır takas edilir. Tüccar fiziki mısırı teslim alır, kağıttaki vadeli pozisyonu kapanır, çiftçi de karşı bacakta vadeli pozisyonu devralıp kendi korunmasını çözer. Tüccarın aylar önce kurduğu kağıt koruma, hasat vaktinde sorunsuzca gerçek mala dönüşür. Korunma boşa gitmez, gerçeğe akar.

Neden borsa dışında ama yine de kayıtlı

İlk bakışta tuhaf gelir. Madem işlem borsanın merkezi ekranında değil de iki taraf arasında özel olarak konuşuluyor, neden sonunda gidip borsaya bildiriliyor? Cevap, EFRP'nin tam da bu ikili doğasında saklı.

Pazarlık neden dışarıda olur, önce ona bakalım. Çünkü EFRP'nin karşı bacağında duran şey, borsanın anonim ekranına sığmaz. Gerçek bir malın hangi limandan, hangi kalitede, hangi tarihte teslim edileceği taraflar arasında konuşulacak bir mesele. Bir swapın koşulları da öyle. Bunları ekranda standart bir emir gibi göstermek imkansız. O yüzden iki taraf masaya oturur, fiyatı ve koşulları kendi aralarında diker.

Ama anlaşma kapanır kapanmaz iş borsaya döner. Çünkü işin bir bacağı sonuçta borsanın standart vadeli kontratı. O kontratın el değiştirmesi, takas kurumunun haberi olmadan gerçekleşemez. Taraflar takası belirli bir süre içinde borsaya bildirir, borsa kurallara uyup uymadığına bakar ve vadeli bacağı kendi defterine işler. Pazarlık dışarıda doğar, ama vadeli tarafın kaydı ve güvencesi içeride tamamlanır. Böylece açık pozisyon hesapları, kimin elinde ne kadar kontrat olduğu borsanın gözünden kaçmaz. EFRP gizli bir kaçamak değil, kuralları belli bir mekanizma olarak çalışır.

Blok işlemden farkı nerede

EFRP'yi yakın akrabası blok işlemden ayırmak, kavramı yerine oturtmanın en iyi yolu. İkisi de borsanın anonim ekranını atlayıp pazarlığı dışarıda yapar, sonra sonucu borsaya kaydeder. İkisi de büyük oyuncuya fiyatı ekranda bozmadan iş görme imkanı verir. Buraya kadar kardeş gibiler.

Ama can alıcı fark bacak sayısında. Saf blok işlemde iki taraf yalnızca vadeli kontratı el değiştirir, ortada tek bir varlık döner. Bir alıcı, bir satıcı, sadece vadeli pozisyon. EFRP'de ise vadeli pozisyonun karşısında daima ikinci bir bacak durur, ya gerçek bir fiziki mal, ya bir swap, ya başka bir türev. Yani blok işlem tek bacaklı sessiz bir devirken, EFRP vadeliyi başka bir varlıkla eşleyen iki bacaklı bir takas kurar.

Bu fark amaçlarını da ayırır. Blok işlemin derdi büyük bir emri fiyatı bozmadan kağıt katmanda kapatmak. EFRP'nin derdi ise kağıt katman ile fiziki katman arasında köprü kurmak. Blok işlem aynı dünyanın içinde büyük bir hamle, EFRP iki ayrı dünyayı birbirine bağlayan bir geçit. İkisi aynı felsefeden, büyük işi ekranın dışında çözme fikrinden beslenir ama vardıkları yer farklı.

Küçük bir hesap

Sayılarla görmek meseleyi somutlaştırır. Bir rafineri, aylar önce ham petrol vadelisinden 500 kontratlık alım pozisyonu açmış olsun, her kontrat bin varili temsil ediyor. Pozisyonu açtığında varil fiyatı 80 dolardı, yani fiyatını o seviyeye kilitledi. Şimdi teslim yaklaştı ve piyasa fiyatı 95 dolara çıktı.

Önce rafinerinin kağıt tarafında ne olduğuna bakalım. Pozisyonu 80 dolardan açmıştı, piyasa 95'e geldi, yani kağıtta varil başına 15 dolar kar birikti. 500 kontratta bu 7,5 milyon dolarlık bir kazanç demek.

Şimdi EFP devreye girer. Rafineri gerçek ham petrolü 95 dolardan satacak bir tedarikçiyle anlaşır ve kağıttaki alım pozisyonunu bu fiziki teslimle takas eder. Gerçek malı kasada 95 dolardan, yani 47,5 milyon dolara alır gibi görünür. Ama kağıtta biriken 7,5 milyonluk kar bunu telafi eder. İkisi birleşince rafinerinin gerçek maliyeti varil başına 80 dolara, yani toplam 40 milyon dolara iner. Aylar önce kilitlediği fiyatı tam tutturmuş olur. EFP olmasa bu iki bacağı ayrı ayrı kapatması gerekir, arada fiyat oynar, kilit gevşerdi. Tek takas iki bacağı kenetleyip korumayı bozulmadan gerçeğe taşır.

Kurumsal dünyada EFRP

Sahaya inince EFRP büyük ölçüde kurumların aracı olarak öne çıkar. Bireysel yatırımcı zaten fiziki teslime gitmez, vade gelmeden pozisyonunu kapatır, ona EFRP gerekmez. Asıl ihtiyacı duyanlar gerçek malla yatıp kalkan oyunculardan çıkar. Rafineriler, tahıl tüccarları, metal üreticileri, enerji şirketleri ve büyük emtia evleri.

Bu oyuncular için EFRP rutin bir araç. Bir petrol şirketi gelecekteki üretimini korumak için borsada vadeli pozisyon açar, teslim yaklaşınca onu EFP ile gerçek satışa çevirir. Bir swap masası tezgah üstünde taşıdığı pozisyonu borsadaki standart kontratla dengelemek isteyince EFS kullanır. Tezgah üstü piyasanın esnek ama standart olmayan dünyası ile borsanın katı ama güvenli dünyası arasında sürekli mal akıtırlar, EFRP de bu akışın vanası olur.

Sonuçta EFRP, emtia piyasasının en az göze çarpan ama gerçek malla uğraşan herkesin sürekli kullandığı mekanizmalarından biri. Borsa ekranı manşetlerde vadeli fiyatlarla parlar, herkes oraya bakar. EFRP ise perde arkasında çalışır, kağıttaki korumayı sessizce gerçek mala bağlar, swapı vadeliyle eşler, iki ayrı dünyayı tek takasta buluşturur. Sahayı tanıyan kişi yalnız ekrandaki fiyata bakmaz, kağıt ile fiziki arasında gidip gelen bu köprü işlemlerini de izler, çünkü piyasanın gerçek malla buluştuğu nokta çoğu zaman tam o sessiz takasların içinde gizlenir.