JSW Steel

Çelik piyasasını Asya tarafından takip eden biri için JSW Steel artık atlanamayacak bir isim. Çünkü bu şirket sıradan bir döküm fabrikası değil, koca bir ülkenin büyüme hikayesinin metale dökülmüş hali gibi okunuyor. Merkezi Mümbai'de, hissesi Hindistan'ın iki büyük borsasında, BSE ve NSE tarafında JSWSTEEL koduyla işlem görüyor. Kuruluşu 1982'ye uzanıyor ama asıl sıçraması son yirmi yılda geldi. Bugün Hindistan'ın özel sektöründe en büyük çelik üreticilerinden biri olarak fiyat masasında ağırlığını hissettiriyor. Arkasında ise Jindal ailesinin kurduğu JSW Group var. Yani burada gördüğümüz şey, bir şirketten çok, Hindistan'ın sanayileşme iştahıyla büyüyen bir aile imparatorluğunun çelik kolu.

Onu özel kılan mesele sadece büyüklüğü değil, hangi zeminde büyüdüğü. JSW Steel dünyanın en hızlı çelik tüketen ekonomilerinden birinin tam içinde oturuyor. Hindistan yol, köprü, demiryolu, konut, fabrika derken durmadan çelik yiyen bir ülke. JSW bu iştahın ortasında doğdu, büyüdü ve o talebi kendi avantajına çevirmeyi bir disipline dönüştürdü. Bir piyasa oyuncusu gözünden bakınca asıl ilginç olan da bu. Şirket Çin'in olgunlaşıp yavaşladığı bir dönemde, hala genç ve aç bir pazarın üstüne kuruldu.

Ne iş yapar, zincirde nerede durur

JSW Steel'in işi en yalın haliyle demir cevherini çeliğe çevirmek ve o çeliği büyük ölçüde Hindistan'ın kendi iç pazarına satmak. Şirket sıcak haddelenmiş ruloyu, yani sacın temel halini döküyor. Bunun yanında soğuk haddelenmiş sac, kaplamalı çelik ve inşaatın bel kemiği olan uzun çelik ürünleri de üretiyor. Sıcak rulo otomobil gövdesine, beyaz eşyaya, boru hattına evriliyor. Uzun çelik ise doğrudan inşaata, kolona, kirişe, demir donatıya gidiyor. Yani şirket hem sanayinin hem inşaatın çelik damarını besliyor.

Zincirde durduğu yer ortadan yukarıya doğru uzanıyor. Cevheri yüksek fırında kok kömürüyle eritip sıvı ham demir elde ediyor, sonra bunu çeliğe çeviriyor ve haddehanelerde nihai ürüne işliyor. Ama JSW'nin asıl hikayesi bu temel akışın iki ucuna uzanma çabasında. Bir uçta hammaddeye, cevhere ve kömüre doğru iniyor. Diğer uçta nihai ürüne, yüksek katma değerli kaplamalı saca doğru tırmanıyor. Bu iki yönlü uzanma şirketin son yıllardaki bütün stratejisini özetliyor.

Sıfırdan kurulan bir imparatorluk

JSW Steel'in hikayesini anlamak için Jindal ailesine bakmak gerekiyor. Aile Hindistan'ın sanayi tarihinde köklü bir isim. Şirketin bugünkü çekirdeği, 1980'lerde Karnataka kıyısındaki bir tesisin satın alınmasıyla atıldı. O dönemde Hindistan ekonomisi henüz dışa kapalı, hantal ve devlet ağırlıklıydı. Sanayici için her adım bürokrasiyle, izinle, kısıtlamayla doluydu. JSW bu zorlu zeminde yavaş yavaş büyüdü.

Asıl dönüşüm 1990'larda Hindistan'ın ekonomisini dışa açmasıyla geldi. Pazar serbestleşince çelik talebi de kımıldamaya başladı. JSW bu rüzgarı arkasına aldı. Sahil kenarındaki ana tesisini büyüttü, kapasitesini katladı, yeni haddehaneler kurdu. Zamanla şirket sadece bir bölgesel üretici olmaktan çıkıp ulusal bir oyuncuya dönüştü. Sajjan Jindal'in yönetiminde JSW, agresif büyüme ve hızlı kapasite artışıyla tanınan bir karakter kazandı. Aile şirketi profesyonel bir yapıyla yönetse de stratejik kararların merkezinde hala Jindal damgası duruyor. Bu da şirkete döngüsel ve sermaye yutan çelik sektöründe uzun vadeli düşünme alışkanlığı kazandırıyor.

Hindistan'ın altyapı patlamasını avantaja çevirmek

JSW'nin en büyük şansı ve en akıllıca okuduğu kart, Hindistan'ın altyapı açlığı. Ülke yıllardır yetersiz yola, eski demiryoluna, dar limana, kesik elektriğe rağmen büyüyor. Hükümet bu açığı kapatmak için devasa altyapı programları açıkladı. Otoyollar, metro hatları, yeni havalimanları, konut seferberliği, sanayi koridorları. Bunların hepsi çelik demek. Ve bu çeliğin önemli bir kısmı ülke içinde üretilmek zorunda, çünkü dışarıdan almak hem pahalı hem yavaş.

JSW tam bu noktada konumlanıyor. Şirket talebin nereye gideceğini erken okuyup kapasitesini ona göre büyüttü. İnşaat hızlanırken uzun çelik tarafını güçlendirdi, otomotiv ve dayanıklı tüketim canlanırken yassı ürün ve kaplamalı sac tarafına yatırdı. Yani tek bir ürüne bağlı kalmadı, ülkenin büyüme aşamasına göre üretim sepetini ayarladı. Bu esneklik onu sıradan bir döküm fabrikasından ayırıyor.

İşin güzel tarafı şu. Hindistan'da kişi başına çelik tüketimi hala dünya ortalamasının çok altında. Bu da büyüme hikayesinin daha bitmediği anlamına geliyor. Çin doyma noktasına yaklaşırken, Hindistan hala ucu açık bir pazar. JSW bu farkın üstüne oturuyor. Bir piyasa oyuncusu için bunun anlamı net. Şirketin önündeki talep ufku, olgun pazarlarda çalışan rakiplerinkinden çok daha geniş.

Çin kaynaklı ucuz çelik gölgesi

JSW'nin büyüme hikayesi pürüzsüz ilerlemedi. Çelik sektörünü asıl sınayan şey aşırı kapasite ve onun yarattığı fiyat baskısı. Dünyada üretilebilecek çelik miktarı, gerçekte tüketilenin çok üzerinde. Bu fazlalığın büyük kısmı Çin'den geliyor ve iç talep yavaşladığında o çelik ihracata yöneliyor. Ucuz ithal çelik bir ülkeye aktığında yerli üreticinin fiyatlama gücünü kırıyor.

Piyasa hafızası. 2015 ve 2016 döneminde küresel çelik kapasitesi fazlası tavan yaptı ve özellikle Çin kaynaklı ucuz çelik ihracatı dünya piyasalarını bastırdı. Hindistan dahil pek çok ülke yerli üreticisini korumak için anti damping önlemleri ve asgari ithalat fiyatları gibi tedbirler almak zorunda kaldı. JSW bu dönemde hem fiyat baskısını hem de korumacı politikaların getirdiği soluklanmayı aynı anda yaşadı.

Bu dönem JSW için ikili bir sınav oldu. Bir yandan ithal çelik iç pazarda fiyatları aşağı çekti ve marjları sıkıştırdı. Öte yandan hükümetin devreye soktuğu korumacı önlemler yerli üreticiye nefes aldırdı. JSW bu süreçten önemli bir ders çıkardı. Sadece talebin büyümesine güvenmek yetmiyordu, maliyette de rakiplerinden, özellikle ucuz ithalattan üstün olmak gerekiyordu. İşte dikey entegrasyon hamlesi bu mantığın ürünü.

Dikey entegrasyon ve hammadde darboğazı

JSW'nin en kritik kavgası hammadde tarafında geçiyor. Çelik üretiminde maliyetin en büyük kalemleri demir cevheri ve kok kömürü. Hindistan demir cevheri bakımından zengin bir ülke ama çıkarma ve dağıtma tarafında sürekli darboğaz yaşıyor. Madencilik ruhsatları zaman zaman mahkeme kararlarıyla askıya alındı, ihracat ve iç kullanım dengesi siyasi tartışmaya konu oldu. Kömür tarafında ise durum daha zor, çünkü Hindistan kaliteli kok kömürünü büyük ölçüde dışarıdan, özellikle Avustralya'dan almak zorunda.

Bu darboğazlar JSW'yi cevher fiyatının ve tedarik belirsizliğinin insafına bıraktığında, şirket çözümü zincirin yukarısına uzanmakta buldu. JSW son yıllarda demir cevheri madenlerini bizzat işletmeye, ihalelerden cevher sahaları kazanmaya yöneldi. Amaç hammaddenin önemli bir bölümünü kendi kontrolüne almak ve dışa bağımlılığı azaltmak. Çünkü kendi cevherini çıkaran üretici, fiyat tırmandığında ya da tedarik sarsıldığında çok daha rahat nefes alır.

Aynı mantık kömürde de işliyor. JSW yurt dışında kömür varlıklarına ortak olmaya, tedarik kaynaklarını çeşitlendirmeye çalışıyor. Mesele tek bir ülkeye ya da tek bir tedarikçiye bağlı kalmamak. Bunun yanında şirket liman ve enerji tarafında da yatırım yapıyor, çünkü çelik üretiminde lojistik ve elektrik maliyeti en az hammadde kadar belirleyici. Sahile yakın tesisler kurması, kömürü ve cevheri ucuza taşımak, ürünü kolayca ihraç etmek açısından bilinçli bir tercih.

Büyüme iştahı ve devralmalar

JSW'nin karakterini en iyi anlatan şey büyüme iştahı. Şirket sadece kendi tesislerini büyütmekle yetinmedi, zorda kalmış rakipleri de satın alarak kapasitesini katladı. Hindistan'da bazı iflas etmiş ya da batma noktasındaki çelik şirketleri, iflas çözüm süreçlerinden geçerek JSW'nin eline geçti. Bu hamleler şirkete hem hazır kapasite hem yeni pazar payı kazandırdı.

Bu agresif satın alma stratejisi Mittal ailesinin yıllar önce küresel ölçekte yaptığına benziyor. Ucuza, zorda, ama potansiyeli olan varlıkları toplayıp ayağa kaldırmak. JSW bunu Hindistan ölçeğinde yapıyor ve zaman zaman sınırların ötesine de uzanıyor. Yurt dışında, mesela Amerika Birleşik Devletleri ve İtalya tarafında çelik varlıklarına yatırım yaptı. Tabii bu büyüme iştahının bir bedeli de var. Hızlı genişleme borç yükü getiriyor ve çelik döngüsü tersine döndüğünde bu borç şirketin sırtında ağırlaşabiliyor. Yine de JSW şimdiye kadar bu dengeyi yönetmeyi başardı.

Karbon ve yeşil çelik sınavı

JSW'nin geleceğe dair en büyük başağrısı, sektörün geri kalanıyla aynı. Karbon. Çelik üretimi dünyanın en kirli sanayilerinden biri ve geleneksel yüksek fırın yöntemi kömür yakarak çalışıyor. Hindistan da iklim hedefleri ilan ettikçe bu yöntem giderek baskı altına giriyor. JSW düşük karbonlu üretime, hurda kullanan elektrik arklı fırınlara ve uzun vadede hidrojenli üretime ilgi gösteriyor.

Ama burada Hindistan'a özgü bir gerçek var. Ülke hala çelik tüketimini artırmak zorunda, çünkü altyapısı eksik ve kişi başına tüketimi düşük. Yani Hindistan'ın önceliği üretimi kısmak değil, büyütmek. Bu da yeşil dönüşümü Avrupa'dakinden farklı bir denkleme oturtuyor. JSW bir yandan kapasitesini büyütmek, bir yandan karbon ayak izini sınırlamak gibi çelişkili iki hedefi aynı anda taşıyor. Bu denge önümüzdeki yılların en kritik sınavı olacak.

Piyasa oyuncusu gözünden JSW Steel

Bir emtia masasında oturan biri için JSW Steel hem bir çelik üreticisi hem Hindistan ekonomisinin doğrudan bir göstergesi. Şirketin sevkiyatları ve kapasite kullanımı arttığında, genelde ülkede inşaat ve sanayi canlı gidiyor demek. Üretimi yavaşladığında ise çoğu zaman ya bir durgunluk ya da ithal çelik baskısı kapıyı çalıyor. Yani JSW'nin nabzını tutmak, bir bakıma dünyanın en hızlı büyüyen büyük ekonomilerinden birinin nabzını tutmak.

Şirketin asıl gücü, genç ve aç bir pazarın tam ortasında oturması ve talebi erken okuyup kapasitesini ona göre ayarlaması. Dikey entegrasyon hamleleriyle hammadde darboğazını çözmeye çalışması, onu ithal çeliğe karşı daha dirençli kılıyor. Zayıf noktası ise hızlı büyümenin getirdiği borç yükü ve kaliteli kömürde süren dışa bağımlılık. En büyük belirsizliği de karbon dönüşümüyle büyüme iştahını nasıl bağdaştıracağı. Ama bir şey kesin. Asya çeliğinin geleceğini okumak isteyen herkes, gözünü Çin kadar Hindistan'a, Hindistan'da da en çok bu deve dikmek zorunda. Çünkü ülkenin sanayileşme hikayesi hızlandıkça, o hikayenin metalini büyük ölçüde JSW döküyor.